>>>  新興科技、社會發展等人文科學探討  >>>

簡體     傳統

---

　　分析证券市场的真实性与透明度这个问题，就是希望把这个问题理论化。
　　　　经济学理论方面关于真实性与透明度的七个基本观点：
　　一是信息约束。这是斯蒂格里兹的一个很有名的说法。所有的市场存在严重的信息约束，很多人不可能同时得到信息。信息约束这个概念与信息不对称按斯蒂格里兹的理解是不一样的，不对称是指两个人对同一事物所得的信息不一致。信息约束的含义要大得多，很多事情是因为信息约束，而造成市场机制不能有效地发挥。在这个过程当中，政府的目的应该是解决信息约束。严格地讲信息约束阻碍了市场机制的有效运行。这与股票市场的有效性理论是相关的。
　　二是透明度问题。它是朝着市场经济体制改革过程中所遇到的核心问题。透明度问题变成第二代改革理论的核心范畴，现在已经有人在进行第三代改革。第一代改革理论当时很简单，就是市场化，私有制，市场等。第二代改革理论强调了很多新概念，它总结了亚洲东欧这些国家转型过程中出现的问题，提到了透明度，保护知识产权，社区化等概念。其中一共大概有十二个范畴，透明度是很重要的范畴。
　　三是来自亚洲金融危机的问题。在墨西哥金融危机之后，紧接着就出现了亚洲金融危机。尤其在亚洲金融危机之后，IMF确实认识到透明度问题的严重性。当大家在总结墨西哥金融危机的时候，就已经认识到墨西哥金融系统没有如实公布它的金融信息，觉得大有问题。后来总结亚洲金融危机时，有几个方面：一是裙带资本主义；二是金融腐败；第三个就是没有透明度。这就是说亚洲金融机构数据中的真实性差的程度远远超过一般人所能想象的状况。整个金融机构数据不真实不透明，这些状况对亚洲金融危机的影响大家也能感觉到。可以看出真实性与透明度问题对经济的影响之大。
　　四是股票市场的有效性理论。其核心是股票价格在每一个时点都已经充分反映了价格所包含的一切信息。股票价格究竟包含了多少的信息量？利率包含了多大的信息量？它的解释能力有多强？这三个问题始终是前沿问题。其中最前沿就是股票价格。价格对信息的解释量之大之强，我们目前还解释不了这个问题。股票价格信息解释量强度的大小又取决于整个证券市场基础信息的真实程度与透明度，所以说证券市场上信息的真实性与透明度是股票市场有效性理论的基础。同时，股票市场有效性理论也是经济学上有争议的问题。
　　五是证券市场所有信息的透明度与真实性是保证证券市场有效监管的基础。理论上讲，证券市场上的信息指的是能影响股票价格的所有信息。这个定义很广，根本无法界定，像天气、太阳黑子爆发、小麦长势等等，这些东西的真实性是很难反映出来的。一般来讲，把范围缩小，主要就是三块：公司的真实性；监管信息的真实性；投资者信息的真实性。真实性的概念是指在每一个时间点上，在一个时间序列当中，保证所有记录是真实的。而做到准确一点是很难的，它只是纯经济学的定义。透明度指的是这些信息要在规范的时间内，规范的行为内，如实地对公众公布。充分透明度是指上市公司在每一秒的活动让投资者都能够马上知道，这在现在是不可能做到的。
　　证券界有一个有趣的定理，在理论上，如果一个企业能够做到充分的透明度，不管企业好坏，都可以上市。这就把原来的理论驳倒了，原来是上市要有一定的标准。实际上一个企业做到了充分透明度以后，那么买不买股票就是投资者的事，也许你能冒风险，买的这一家虽然现在不好，但是信息充分透明的企业股票。因此，透明度是投资者投资的主要因素，并不是收益等其他方面的问题。
　　充分透明度与充分真实性之间的关系是，真实的东西必须保证透明度，要定时的公布。有了一定程度上的透明度，你才能证明它的真实。一个数据的真实性与透明度是有内在联系的，要定期的，有频度的公布，在一定的透明度程度上，数据才是真实的。没有一个监督机制，是无法证明数据的真实性的。
　　六是真实性与透明度是整个证券市场有效运行的基准。在证券市场上，透明度、真实性是真正保证中小股民利益之所在。实际上投资者的不公平待遇就体现在他获取信息的成本和时间点上，如何在信息问题上使所有的投资者得到公平的待遇，这显然是一个在证券市场上很难解决的问题。所有的投资者在证券市场上应该是公平的，大家应该能在同一个时间点上得到同样的信息。可是这方面现在很难做到，所以证券市场上的真实性与透明度就显现得非常迫切。由于信息与价格的关系太密切了，很显然这个问题在证券市场上比在其他市场上就更为突出，矛盾更多。很多国家的证券监管部门为解决这个问题也非常头痛。经济学理论上的经济不均等机会，模型化之后就是信息的不均等机会。用证监会的语言分析这种情况称为是内幕交易，换句话说，就是指有少数人获得的信息会比大多数股民多，比他们早。这种情况显然是不正常的，因此就要在制度上有所监督和保证。
　　七是真实性与透明度不仅是政府部门的事情，而且涉及到私人的真实性与透明度。这也是在亚洲金融危机后很典型的问题。平时提到真实性与透明度，都认为是国家统计局的事、计委的事、证监会的事，而我们认为私人企业也应该有透明度，而且透明度已经逐步延伸到公司治理结构的理论上，甚至到体育界。IMF有一句话，叫“透明度是黄金规律”。现在，透明度问题已成为经济学的范畴。
　　　　现在国际上关于真实性与透明度的一些标准
　　据说已有七十多项标准，最主要的是IMF的两项标准，一是特殊数据的公布标准，像SDBS,GDBS。国际证监会协会、世界银行、国际公司治理论坛等国际组织对不同行业、部门，分别都在制定不同的透明度标准，中国也在积极按这些标准作有关准备，实现国际化的接轨。国际上关于透明度的标准主要是金融财政方面的，也涉及到政府的公布，像决策透明度就是指政府。
　　　　中国证券市场的真实性与透明度问题
　　目前看来执行得就比较差。这里先举个例子：上市公司的数据就值得怀疑，从已经揭露出来的事实可以看出，做假账是一个比较普遍的现象，这是问题的第一点，第二点是股民私人的真实性值得怀疑。有一次一家公司的年报，十大股东里，排在第九的是黑龙江某林区的一个人。这显然是有人买了他的身份证。股市上没有真正的实名制，很多人一人有很多的账户，明显是买的。而在中国可以买到身份证这也是很独特的现象。一下子就把证券市场的真实性给搞乱了。可以说从一开始这个基础就乱了。从有关部门的统计数据上得知，中国有五千万股民，实际上起码有一半是农民。这个责任不在证监会，在人民银行，刚开始是人行管的，当时国家没有想到人们会去买身份证，结果一下就被钻了空子。现在这个问题还没解决。另外中国重名的很多，查处也不方便。第三个就是中介机构。按道理讲，中介机构的存在，就是为了保证市场的真实性与透明度，但是我们的中介机构它本身就作假，好多案例都反映了这种情况。像包装上市等，很多中介机构在中国没有遵照它应有的职业道德，反而造成了不真实。第四个是中国确实没有一套制度能保证证券市场信息的真实性与透明度。当然，现在证监会改进多了，但是实际上有些不是因为证监会而是制度上存在问题。证券公司作为市场上的主要参与者，对真实性与透明度也做得不够。很多证券公司用多头上市，用很多私人账户，而按规定应该是要求用机构账户。过去不仅在二级市场上，而且在上市过程中，有些上市公司的数据是假的人们也默认了，作假的并没有负应负的责任。现在我们的管理严多了，如果你作假你就要负责。第五个是登记公司。这是关键一环，但是在过去十年当中它也没有做好。第六个是交易所的问题。真实性问题中有一个是关于交易记录的真实性，同时透明度问题上有一个交易所本身的透明度。举个例子，印象当中，中国的交易所的财务报表就没有公布过，而其他国家都是公布的。最后是监管部门，包括人行，计委，证监会，也有很多工作要做，包括决策透明度，法规的透明度，数据的及时公布，网上查询等。这七个都是整个证券市场的主要参与体，从实际上看，每个环节都有问题，有的在初期就存在问题了。比如“猴王”在当地人人都知道他不行了，而外地的股民却不知道，可见这种获得信息的不均等差距有多大。很显然，这个问题说明证券市场一没有及时传递，二缺乏一个传递机制。
　　　　为什么会出现这些问题
　　其实很简单，原因就是在中国作假的成本太低，收益太高。现在社会上假账问题也很严重，如果能够做到严格处罚，那么作假的成本是很大的，这样慢慢就会杜绝这种假账出现。相对于假药假货而言，证券市场的作假收益更大，成本更低，因为他直接骗消费者的钱，几张表就可以骗到几千万上亿的资本，但整个市场经济为此付出的成本是沉重的。这种作假不仅是上市公司的质量差，还有投资者预期的变化，他们会认为所有的都是假的，这个代价现在就已经出现了。因为在股市中，假的信息也是信息，也反映到股票价格里面了，也反映在投资者的预期里了。这就是股票市场有效性理论的核心，也就是中国投资者本身的预期把作假也作为一个既定前提了。所以当国家发布政策时，本来是要让往东走，结果股民却往西走。预期理论和股票市场有效性理论在这里就体现出来了。市场是有预期的，是能够知道所有信息和能够筛选信息的，这些理论都包含在整个股票市场有效性理论里头，都包含在股票的价格指数里头，充分反映了他的信息解释变量，就是不真实也成为一种真实情况了。在具体的操作当中呢，我们可以感觉到现在对中国股市的长期不真实和透明度低的反映，这种反映已体现在成千上万投资者的行动当中了。
　　　　对于上面提到的这些问题，如何改进呢
　　这里有几个要点：一个是国家制度的改进或完善证券市场的真实性与透明度，首先是实名制，股东身份的实名制，是基础的基础。将来在我国，人们纳税靠个人的身份证、储蓄存款、不动产、驾照、社会保障号、信用登记、股票登记等，这些东西在法律上，都建立在实名制上，但现在还没有形成一个体系，在电脑上可以做到了，但在制度上还存在着障碍，始终没有做好，将来是肯定要做的。中国现在个人所得税的征收也是残缺不全。有人提出把中国的社会保障体系改成像美国一样的，而原来还是用的身份证。现在身份证的号码加大了，将来实名制本身是个法律问题了。我国确实存在这个问题，很多人没有身份证也可以活得很好，生活的圈子不大，身份证也就没用了。杜绝假身份证的现象是第一个制度要求。第二个是新闻要有竞争性。在证券市场上，防止作假，就是在提高透明度中有一个制度安排，即新闻业的竞争。全世界证券市场作假的东西多是新闻界披露出来的。为什么新闻披露的特别快，原因就是有竞争。这是一个有效的制约机制，“华尔街日报”对美国证券市场的作用是不可低估的，很多大案要案他都知道。新闻界的竞争和减少管制对证券市场的促进，保证证券市场的真实性与透明度是非常重要的一点。我们国家在这一点上作的还是可以的。新闻界对证券市场的信息竞争是很好的制度。第三个问题就是监管部门应作的工作，这是最主要的，监管部门是惩罚者，现在看来，对于这种作假的单位要有所惩罚，而且透明度问题对监管部门也非常重要，监管部门应自觉接受透明度标准，定期公布该公布的信息、数据、法规，做到决策的科学性。事先安排各种信息公布，数据公布，法规公布的时间表，这是最主要的。
　　我国在这方面现在正在完善，国家统计局的发言人定期公布就非常好。但在其他部门，其他一些细节上作的还不够，人行的一些重要信息多安排在周六公布，证监会也是如此，时间表排定这一制度是很重要的，监管部门有很多工作要做。第四是上市公司，上市公司会计的真实披露，在中国主要问题是处罚不严，连财政部发言人都承认其对企业利润的年度调查有90%不实，80%的资本金数值不实，而且这些报表都是经过审批的，这就说明公司的真实性做不到。因为在中国作假账与政绩还有相关的联系。所以，从企业这个角度上讲，到目前为止，还找不到一个有效的制度来有效防止企业作假，这是一个很大的课题。
经济世界京F63投资与证券谢平20032003谢平　中国人民银行金融研究所 作者：经济世界京F63投资与证券谢平20032003

网载 2013-09-10 21:31:54

驗證：