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　　中国人民银行和国际货币基金组织(IMF)于2001年5月8日—11日在江苏苏州联合举办了“货币政策操作国际研讨会”。来自国际货币基金组织、欧洲中央银行、中国有关经济部门和金融机构的专家学者共94人参加了研讨会。围绕中国货币政策的理论和实践问题，与会中外专家经过4天热烈、深入的研讨，在货币政策框架、货币政策传导机制、货币市场和利率市场化四个专题方面取得了共识，对我国货币政策操作提出了很好的意见和建议。
　　会议首先回顾了中国货币政策发展经历的两个阶段：1984年到1997年为第一阶段，此时的货币政策主要任务是治理通货膨胀；1998年到现在为第二阶段，此时的货币政策主要任务是治理通货紧缩趋势。1998年1月1日人民银行取消了对国有商业银行的贷款规模限额控制，并在自此以后的三年中，建立并完善了以全国银行间同业拆借市场、回购市场、债券市场及票据市场为主体的货币市场，积极探索利率市场化改革渠道，并灵活运用各种货币政策工具，引导贷款投向，有效地促进了经济结构的调整，为国民经济的持续稳定发展作出了重要贡献，此时中国货币政策调控已经基本实现了由直接调控向间接调控的转变。国际货币基金组织在对我国的货币政策操作情况进行了深入分析后表示，中国的货币政策操作“恰到好处”。
　　一、关子货币政策框架的问题
　　基金专家提出，货币政策框架就是运用货币政策工具实现货币政策的操作目标，通过操作目标实现货币政策的中介目标从而达到货币政策的最终目标的基本架构。货币政策框架中的重要内容之一是货币政策的目标，一般有货币目标、汇率目标和通货膨胀目标。
　　第一，货币目标是控制货币总量的增长，主要考虑通货膨胀和货币供应增长之间存在可预见的联系、稳定的货币乘数两个因素，同时金融创新的发展也增加了货币政策操作的难度。
　　第二，汇率目标是实现事先确定的汇率走向，主要考虑的是是否愿意接受另一个国家的货币政策立场、与货币配对国家之间存在紧密的经济关系这样两个问题。当汇率钉住不牢固时，汇率目标的失守会引发重大金融危机。汇率钉住通常采取以下四种形式：货币联盟，即以地区货币和地区中央银行代替国家货币的正式安排；美元化，即接受另一种货币作为法定货币；货币局安排，即国内货币正式地以外汇储备为后盾，通过立法确定汇率联系；可调整的固定或爬行目标，即汇率目标可以由当局调整。
　　第三，通货膨胀目标是实现事先确定的通货膨胀目标，主要考虑预测通货膨胀的能力和对货币传导机制的充分理解、透明的货币政策过程、浮动汇率而且没有财政方面的忧虑三个因素，但这种货币政策框架的弹性至今尚未完全得到检验。
　　从近期各国出现的金融危机中，可以得出四条教训：对于资本账户开放的国家，除非外汇储备庞大，否则难以长期实行可调整的汇率目标；牢固的汇率钉住制适用于那些货币形势长期不稳定或其经济已经与另一个国家实现紧密一体化的国家；通货膨胀目标对于实行灵活汇率体制的国家具有吸引力；世界上没有普遍适用的货币政策框架，货币政策框架要依据不同国家的不同情况相机而定。
　　研讨会认为，我国经济属于大国经济，必须实施稳健的货币政策；我国是转轨时期的新兴经济国家，有大量的不良贷款；积极的财政政策淡出后，可能带来通货膨胀问题。这三个方面是中国货币政策框架实施的背景。外汇管制要求中央银行强制结售汇，造成中央银行的基础货币投放量难以准确控制；资金多流向资本市场，实际经济部门资金短缺；流向大、中、小企业的资金结构不合理。这是现行货币政策框架存在的三个重大问题。针对存在的问题，研讨会给出了完善我国货币政策框架的建议：推行利率市场化；创新货币政策工具；扩大货币市场范围；中央银行首先要制定一个规则，同时还要遵循一个规则，并且中央银行要对货币变动有准确的市场预期，以及在经济发展变化时随时调整货币政策的目标。
　　二、关于货币政策传导机制的问题
　　会议认为，“有效地”执行货币政策是世界各国中央银行力求实现的目标，而货币政策的传导机制与货币政策的有效性息息相关，因此，灵敏有效的货币政策传导机制是货币政策成功实施的基础。货币政策的传导渠道通常有利率渠道、信贷渠道、汇率渠道、通过其他资产价格发挥作用的渠道等四种。对货币政策传导过程的认识应把握三个基本观点，即：经济决定金融，金融反作用于经济；商业银行是货币政策传导的关键和中间环节，在货币政策传导中发挥着重要作用；中央银行应密切关注和重视货币政策的时滞与货币流通速度等因素对货币政策传导的影响。
　　会议提出，中国货币政策传导机制的目标是实现灵敏有效的货币政策传导机制，即建立从以货币供应量为中介目标逐步过渡到以中长期利率为中介目标、从运用多种货币政策工具调控基础货币逐步过渡到调控短期利率的间接调控体系。在过渡时期，中国的货币传导机制暂时仍应该以数量指标——货币供应量为主，辅之以价格指标——利率。随着货币市场的深化，货币政策传导机制应由数量指标逐渐过渡到价格指标。中国现已初步形成了“中央银行→货币市场→金融机构→企业”的货币政策传导体系，初步建立了“政策工具→操作目标→中介目标→最终目标”的间接传导机制，但仍存在着一些突出的亟需解决的问题，主要表现在以下五个方面：中央银行宏观调控的灵活性面临挑战，利率市场化程度不高，利率尚未进入货币政策目标系统；货币市场基础建设有待加强，市场分割问题尚未得到解决，票据市场发展相对滞后；商业银行利益机制和发展动力问题尚未解决；国有企业机制没有根本改变，资产负债率偏高，居民消费行为有待进一步成熟；传导机制存在着“上游畅通，下游堵塞”的问题，即中央银行向商业银行的传导畅通，但商业银行向实际经济部门的传导却困难重重等。
　　针对中国货币政策传导机制存在的问题，会议建议从以下四个方面进一步完善传导机制：积极稳妥地推进利率市场化改革，完善中央银行间接调控机制；加快货币市场的基础性建设，解决市场分割问题，使货币市场真正发挥引导利率总水平的作用；强化成本约束和利润考核，积极推进国有商业银行改革，建立现代金融企业制度；改变国有企业资产负债率过高的问题，建立中小企业信用担保体系，努力发展消费信贷。
　　三、关子货币市场的问题
　　货币市场分为隔夜市场与定期货币市场两类，其中隔夜市场分为银行间市场与通知市场，定期市场分为政府国库券、中央银行票据、银行承兑汇票、商业票据等几类。市场参与者中借方有政府、银行、非金融公司，投资者包括银行、机构投资者、非金融公司、家庭、外国投资者。
　　会议分析认为，1996年以后的中国货币市场有了比较充分的发展，货币市场已经发展为包括拆借市场、债券市场、国债市场和票据市场的综合市场。中国的银行间同业拆借市场和债券回购市场已经成为金融机构之间调节短期资金余缺的主要场所，银行间市场的同业拆借和回购利率开始成为货币市场的基准利率。作为回购市场发展依托的银行间债券市场有了很大发展，债券的发行利率和买卖价格都已由市场决定，债券收益率的期限结构和长期利率也开始由金融市场形成。票据业务同样取得了较快的发展，再贴现利率逐渐成为中央银行的重要的基准利率。中国货币市场的迅速发展使中央银行公开市场操作利率与拆借和回购利率相关程度不断增强，货币市场利率结构趋向合理，使商业银行的经营方式发生了重大变化，中央银行货币政策操作间接调控方式的有效性得到不断提高。
　　会议提出，快速平稳地实现中国货币市场的完善与发展，重点是做好以下六个方面的工作：中国的货币市场应当让更广泛的投资者以多种形式进入货币市场，不同的市场参与者带来不同的信息，能够使市场的运作更有效率，利率对市场的反映也更充分；鼓励更多的造市者参与市场，并且造市商的作用有待加强，以便投资者在任何时候都确信能找到对应方；利用现代化的支付系统辅以谨慎监管来保证市场的价格恰当反映市场走势；区分金融机构与非金融机构参与者，对专门的金融机构开展部分核心业务，使其有较大的空间灵活操作，为其余投资者积累经验，依靠市场进行有效监管，对非专业投资者开展业务实行较为严格的控制和管理，防范不必要的风险；选择适合的普遍能够接受的交易工具，建立统一的货币市场；建立统一市场上的统一交易规则和统一支付体系。
　　四、关于利率市场化的问题
　　专家学者普遍认为，中国的一般商品价格已经放开，但利率这种资金的价格仍然受到控制。这是因为中国推进利率市场化的时机还不成熟，还存在以下三个方面的问题有待解决：中国的银行体系不健全，过早放开利率会使部分低效率的银行甚至资不抵债的银行以高利率占有资金这种稀缺资源；完善和审慎的会计制度不健全，使银行收入虚增、支出实减，对市场信号作出错误反映，产生系统性风险；中央银行审慎监管能力较弱。因此，中国在存款利率和贷款利率上都还存在一定程度的管制。
　　从对经济的影响而言，利率市场化有利于资金的高效率配置，有利于深化金融市场，有利于提前做好准备应对外国竞争。但利率市场化会使不成熟的金融机构为争夺市场份额过度竞争，造成利率水平的整体上升，而利率水平的上升会对银行的流动性造成负面影响，同时使得公司企业的财务负担加重。如果利率不实行市场化，其弊端是显而易见的，例如：资金价格没有放开，造成资源分配行为扭曲；商业银行被动接受了利率风险，并且降低了商业银行规避利率风险、汇率风险的能力；中、外资银行在利率市场化方面存在不平等待遇；等等。所以，中国的利率市场化改革势在必行，但改革过程应该遵循循序渐进的方式，逐步推进利率的完全市场化。
　　会议强调，为了最大限度地消除利率市场化对中国货币市场可能造成的负面影响，中国在推进利率市场化的进程中应重点把握好以下几点：对开放的金融机构的活动必须进行充分监管；利率市场化必须与国有企业改革同步进行，激发国有企业追求盈利的动机以实现利率的充分弹性；充分考虑银行盈利、不良贷款与利差的关系；利率开放应依照先外币后本币，先贷款后存款，其中贷款是先扩大浮动幅度再走向放开的顺序进行；临时采用的利率管制措施应当平等适用于所有金融机构；培育市场基准利率以巩固利率市场化的成果；简化利率结构，理顺利率体系；利率的市场化改革不宜在部分地区实行试点，而应分项目逐步进行。
　　总之，中国的中央银行通过认真回顾多年的货币政策操作经验和充分借鉴世界各国在货币政策操作中的教训及启示，在货币政策框架、货币政策传导机制、货币市场和利率市场化等方面均取得了长足的发展，中国的货币政策操作正在积极地融入世界各国公认的国际货币政策操作规范行列。
《中国金融》京F62金融与保险赵以邗/魏健/崔健/董倩/唐志新20012001 作者：《中国金融》京F62金融与保险赵以邗/魏健/崔健/董倩/唐志新20012001

网载 2013-09-10 21:49:37

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