>>>  新興科技、社會發展等人文科學探討  >>>

簡體     傳統

---

　　〖中图分类号〗F133.1　〖文献标识码〗A　〖文章编号〗1000-6052(2003)03-0012-04
　　一种理想的国际货币制度应该能够促进国际贸易和国际资本流动，汇率制度则是此秩序的一个极其重要的组成部分。对东南亚金融危机，许多学者均认为钉住美元汇率制度是导致危机的重要原因。但在危机过后，东南亚危机国实际上又重新恢复了危机前的钉住美元汇率制度安排。这一现象被斯坦福大学教授麦金农称为“东亚美元本位的复活”。本文在实证研究的基础上，分析东南亚国家汇率制度选择的内在矛盾，研究区域货币合作的可能性，并对人民币汇率政策和国际化步骤做出评估，提出相应的政策建议。
　　　　一、汇率制度与金融危机关系分析
　　对汇率制度与宏观政策的搭配，克鲁格曼(Paul Krugman,1995)基于蒙代尔(Robert Mundell)的政策搭配理论，提出了宏观政策搭配的“三元冲突”理论：即独立货币政策、固定汇率制和和资本自由流动三者存在“三元冲突”。对于小国开放经济条件下，如果采取固定汇率制度安排，则货币政策失效；如果采取浮动汇率制度安排，则货币政策有效。与浮动汇率制度相比，固定汇率制度引发金融危机的可能性较大，对东南亚危机国和对瑞士的比较分析似乎也能证实这一结论，如表1：
　　　　表1：小国开放经济条件下汇率制度的选择

　　　　　　　选择一　　选择二汇率制度　　　固定　　　　浮动资本流动　　　自由　　　　自由货币政策　　　无效　　　　有效典型国家　东南亚危机国　　瑞士金融危机　　　爆发　　　未爆发

　　
　　实行固定汇率制，将限制货币政策对宏观经济的调控作用。当存在境内外利差，而汇率不变时，基于利息平价定理，套利行为将难以避免，从而冲抵货币政策效应。如一国为维持国际收支平衡，采取货币紧缩政策，提高利率以引导资金流入，但外资流入使国际储备增加，导致国内货币供应量扩张。当然，从理论上看，央行也可用冲销政策抵消外汇存量变动对货币供应量的影响，但这又取决于一个国家金融市场的深度和货币政策的可信性。一般而言，由于发展中国家金融市场发展还不成熟，货币政策的可信度较低，当贬值预期形成时，冲销政策将很难实行。如泰国在面临金融危机时，300亿美元储备在一周内消耗殆尽，高利率政策也难以阻挡资本外流。其次，固定汇率的承诺将外汇风险集中于中央银行，易引起货币危机。对一个独立的经济体而言，固定汇率的承诺等于将本该由市场交易主体承担的分散的外汇风险集中于中央银行，中央银行成功维持固定汇率的前提是中央银行有庞大的外汇储备，有先进的风险监控系统，有对风险的快速反应和决策机制。同样也是在泰国，金融危机前，泰国的商业银行等通过借短贷长，借外债发放国内信贷的方法进行套利。而在危机来临时，尽管泰国中央银行早已接到了IMF等的警告，但一直不能及时采取货币贬值和紧缩政策，关键就在于这些措施会引起银行的巨额亏损，导致金融体系的不稳定。也正是泰国央行决策迟缓，才使投机者有机会对泰铢发动攻击。最后，固定汇率制和资本自由流动的政策组合是导致金融危机的重要原因。当今，由于信息技术和金融工具的发展，国际资本套利行为日益频繁，规模日趋增大。在资本自由流动条件下，固定汇率制本身就为货币冲击提供了确定性的收益，特别是当经济运行产生一定问题，贬值预期形成时，货币攻击就难以避免。在东南亚国家经济发展初期，其固定汇率制度是与资本管制相结合的，有其一定合理性。但是，随着经济的发展，国际收支顺差的持续增加，在国际金融自由化浪潮的冲击下，东南亚国家放松了对货币冲击的警惕，放松了对资本流动的管制。当国际金融形势和各国国内经济状况发生变动时，这些国家既没有及时调节汇率，又难以加强对资本流动的管制，从而成为货币冲击的牺牲品。
　　尽管从理论上看，浮动汇率制有助于提高套利成本，能够有效抵御外部货币性冲击，保持货币政策的独立性。但应该看到，这一理论模型是以发达国家为条件的，是以健全和稳定的金融体系为基础的。这也正是在小国经济中，采用浮动汇率制的瑞士能保持经济和金融稳定，而泰国这样的发展中国家却难以达到这样的效果的原因。东南亚国家从危机前的钉住制到危机中的浮动汇率制，以及危机后又恢复相对固定汇率制度的历程，正是反映了传统理论的缺陷和发展中国家在汇率制度选择上的困境。
　　　　二、东南亚危机前后各国汇率制度的变化
　　根据国际货币基金组织的划分，危机前，东南亚地区大多采用较为灵活的汇率制度安排。其中，泰国采用的是固定汇率制度；印度尼西亚、韩国和马来西亚实行的是管理浮动制度；菲律宾采用的是单独浮动。危机后，泰国、印度尼西亚和韩国的官方宣布汇率制度安排朝着更为灵活的方向变化；而马来西亚却朝着反方向——钉住汇率——变化；同时，菲律宾依旧保持危机前的汇率制度安排。
　　上述国家除菲律宾外，对外宣布的都为管理浮动制度，但在实际中都是将汇率钉住美元），并通过干预使本国货币与美元的双边汇率保持稳定，亦即麦金农教授所谓的“东亚美元本位制”。这一点从图1中也不难看出。图1反映的是泰国、印度尼西亚、韩国、菲律宾和马来西亚等五国在金融危机前后汇率运行情况。危机前，五国货币相对美元的汇率水平都是十分稳定的。
　　五国中除泰国对外宣布是固定汇率制度外，其余三国的“管理浮动汇率制度”和菲律宾的“独立浮动”在实际运行中表现为钉住美元的汇率制度。这三国自1995年中到1997年金融危机发生前各国货币与美元日汇率波动幅度如下：马来西亚元为2.7%，韩元为4.3%，印尼盾为3.3%；较美国与欧盟、美国与日本以及欧盟与日本这些典型浮动汇率制国家间的双边汇率的日变化常常接近甚至超过10%（Herández,2001）小得多。根据Hernández&Montiedl(2001)的研究，危机后，除马来西亚绝对遵守其宣布的钉住汇率制外，印尼、韩国和泰国的汇率的弹性确实加大，但仍然存在对汇率的干预，是“肮脏浮动汇率制”(Dirty Floating)。同时，Baig(2001)在他的实证分析中更是证明了韩国、印度尼西亚和菲律宾等国在危机后的2000年仍是将钉住美元作为他们的实际汇率安排，只是权重较危机前的1996年有所下降罢了。其实，我们只须分析这些国家的汇率波动水平、外汇储备的变化和国内利率的变化，并将其与美元、日元和欧元的变化程度相比较，就可发现危机后的东南亚国家汇率制度是名义上的浮动制，实际上的管理浮动。
　　图1：东亚五国汇率变化(1994-2001)
　　附图
　　右纵坐标：该国货币单位／美元；左纵坐标：汇率日均变化率。
　　资料来源：Taimur Baig,"Charaterizing Exchange Rate Regemies in Post-Crisis East Asia",2001
　　汇率波动水平方面。由于包括外汇市场在内的市场经济机制发育不完善，经济机制本身对汇率变化的缓冲能力较弱，因此如果印尼等亚洲国家也像美国那样将汇率同等程度地留给市场决定，那么印尼等国的汇率在浮动汇率制下的变化应当比美国还剧烈。而事实却与此相反。而在外汇储备和国内利率的变化方面，印尼这些亚洲国家的外汇储备变化大于美国等浮动汇率制国家，这说明亚洲国家的外汇储备变化是在外汇市场对汇率走向频繁干预的结果。同时，政府对汇率进行干预还可以通过利率的变化来实现。与金融危机前相比，宣布独立浮动的韩国、泰国和印尼的利率波动幅度较危机发生前减小，但较美国等国家的利率变化仍然大得多。因此，韩国等三国现行的汇率制度并不是以市场决定汇率为基础，还是存在对汇率波动进行行政干预。因此，韩国等东南亚危机国在金融危机后实际执行的汇率制度与宣布的浮动汇率制存在不一致性，处于“回归”固定汇率制的状态。
　　　　三、东南亚危机国固定汇率制的“回归”原因分析
　　对于这种似乎有些令人费解的现象，笔者认为有其外在的原因也有内在的原因。
　　　　（一）国际货币体系的不对称性
　　这种不对称性首先表现为国际货币体系的不均衡性。现行的国际货币体系被称为“三足鼎立”的货币体系，美元、欧元、日元被认为是这个体系的三极，而三极中仍是以美元为主导。美元的稳定与否，是各国货币稳定的关键。其次，国际货币体系不对称性特别表现为主要货币国家与货币不可兑换国家之间在国际货币汇率关系中的不对称关系，现行的制度安排符合发达国家经济发展的内在要求，因为这一体制增强了其经济决策的自主性，并可将国际市场作为排泄其国内经济压力场所。但对于广大发展中国家来说，其命运就常常操在了发达国家手中，成为大国间政治经济磨擦的牺牲品。比如，当美国致力于减少日益增长的国际收支赤字时，其他国家便无法获得足够的外汇资金来源，而当美国国际收支赤字增加而过度供给美元时，就会使美元贬值，从而导致其他国家的国际储备遭受重大损失。最后，这种不对称性使发展中国家在汇率制度选择上面临困境。选择固定汇率制既难以避免由于劳动生产率等差异而导致的实体性冲击，又必须承受关键货币国货币政策变动的货币性冲击。而选择浮动汇率制既难以冲抵汇率波动对贸易和投资的影响，事实上也无法抵御货币性冲击。
　　　　（二）贸易依存度高，经济结构调节困难
　　从东亚危机国角度看，美国一直都是其重要的贸易伙伴国，泰国就是它们中的典型例子。自危机前的1994年到危机后的1999年对美国的出口贸易几乎都达到两成以上，而进口贸易在1999年更是由往年的一成上升到两成五。其次，从贸易依存度（即国际贸易量占GDP的比重）看，如表2所示，东南亚各国无论在危机前的1995年和1996年，还是危机后的1998年和1999年其贸易依存度都相当高，均在50%以上，有的甚至超过100%（如菲律宾、泰国和马来西亚）。这表明，东南亚国家是典型的“出口导向型”经济，出口供给价格弹性不足，进口需求的价格弹性也很低，只是国际价格的接受者，使汇率变动对促进资源配置和改善国际收支的效果并不显着。相反，却由于贸易依存度过高，汇率的频繁波动一旦恶化了经常账户，很容易波及整个国民经济。最后，浮动汇率制无法避免“J曲线效应”，并具有诱发一国内部通货膨胀的取向。东南亚国家多采用“赶超型”经济发展战略，政府往往推行扩张型的财政货币政策。这一方面引起国内需求拉动型通货膨胀，另一方面，由于经济结构调节困难，汇率下降往往导致进口原材料价格上涨，推动国内商品价格上涨，从而推动国内一般物价水平的上涨，使国内经济陷入“通货膨胀——汇率贬值——通货膨胀”的恶性循环，浮动汇率也就无法灵活调节外汇供求。
　　　　表2　东南亚5国贸易依存度(1995-1999,%)

　　　　　　　1995　　1996　　1997　　1998　　1999印度尼西亚　　53.9　　48.3　　56　　　92.9　　61.8韩国　　　　　61.9　　58.55　70.44　　85.5　　77.4菲律宾　　　　80.6　　73.92　108.3　　110.4　101.4泰国　　　　　90.3　　76.09　94.4　　101.3　　102.2马来西亚　　　192.1　　167.84　185.7　208.5　218.3

　　
　　数据来源：依据《国际统计年鉴2001》计算
　　　　（三）国内金融市场还不成熟，为克服金融“原罪”必须选择固定汇率制
　　浮动汇率制要以国内金融市场的深度和广度为条件。深度，就是金融工具的多样化，广度就是金融交易的规模和范围。作为发展中国家，其货币均是非国际交易货币，交易规模有限，难以越出国界，这就使发展中国家的金融创新天然缺乏规模经济的成本优势，客观上制约着金融市场的深化。同时，发展中国家实行浮动汇率，更容易因为交易规模，投机操纵等导致汇率的大起大落，而金融创新工具的缺乏将使企业难以规避金融风险，影响经济运行。最后，近年来的金融过度自由化导致金融体系更加脆弱，而金融监管体系又不健全。尽管金融危机后，各国均加强了金融监管，努力控制投机性资本流动。但由于金融体制具有路径依赖的特点，资本自由流动体制一旦形成，再试图加强金融管制是十分困难的。麦金农(2000)将这种由于国际货币体系的不对称，以及经济的脆弱性导致的金融脆弱性称作为“原罪”所引发的金融脆弱。在这种情况下，本国的货币不能用于国际借贷，甚至在内部市场上也无法用本币进行长期借贷。由于金融市场的这种不完全性，导致所有的国内投资或者出现货币错配，或者出现期限错配。因此，企业面临一种“魔鬼的选择”：要么借美元而招致货币错配，要么用短期贷款来做长期用途而出现期限错配。这不仅仅是由于该国货币不可兑换，而且更由于该国金融市场发育不完全。因为即使一国货币可兑换，但如企业不能在国内市场上获得长期贷款，仍有可能借外币用于国内项目。这种情况其实在发展中国家非常普遍，几乎在所有非经合组织国家中都有发生。麦金农证明，在有“原罪”的情况下，高频度钉住汇率制度是“最优”的，无论是不是实行资本管制。在没有资本管制时，由于“原罪”，企业和银行的外币债务均为短期，且有未加对冲的暴露头寸，故高频度的汇率稳定，可提供一种非正式的对冲，以防止脆弱的金融体系崩溃。在资本管制的情况下，个人、企业和银行等都不能持有外汇，一切外币均为政府所有，这样未加对冲的暴露头寸便集中到政府那里，政府须承担外汇风险。因此，政府自然便倾向于把汇率钉住。
　　　　（四）经济基础薄弱，缺乏抗击外部冲击的能力
　　东南亚各危机国竞争力较弱，经济规模小；研发(R&D)投入不足；长期依赖资本、劳动等要素的大量投入，而不是依靠全要素生产力的提高(PaulKrugman,1994)，最终导致生产力增长乏力，实际汇率升值，国际竞争力下降。同时，东南亚五国与国际储备相比的短期债务负担过重。从这些因素看，东南亚国家中，是否采用相对固定的汇率制度，在很大程度上取决于储备状况，如马来西亚和韩国就采取了相对固定的汇率制度，而其它国家就只能采取相对固定的有管理的浮动汇率制。但从中也可发现，只要条件允许，东南亚国家均倾向于选择固定汇率制。
　　从以上分析看，对于小国开放经济体的东南亚危机国，汇率制度选择已陷入两难困境，即固定汇率制基础薄弱，难以维持；浮动汇率变化太大、难以避免对经济的冲击。东南亚国家从危机前的钉住汇率制到危机后的浮动汇率制，现又重新回归相对固定汇率的历程，就是这矛盾的真实写照。
　　　　四、建立地区货币稳定合作机制是理想选择
　　从以上的分析看，目前东南亚国家主导性的汇率制度是有管理的浮动汇率制，其在钉住和浮动上更倾向于钉住，对于这种实际固定汇率制的“回归”，笔者认为，这只是东南亚危机国在危机后短期内的选择，而非最佳出路。从长远趋势来看，现阶段东南亚地区应当积极建立一种能使汇率趋于稳定的汇率合作机制。或者说建立一种能使东南亚国家获得公平地位、能使经济稳定和繁荣的货币金融共同体。以此来改革现行国际货币体系，提高自身在国际货币体系中的地位，选择适合自己的汇率制度，从而走出困境。可喜的是，现阶段东亚大多数国家（地区）已经充分意识到了自身内在与外在的不利因素，已经开始逐步形成了与推动欧洲经济货币合作相类似的动力机制。如东盟国家早在1967年就通过签署多国贸易协定形式组建了东盟自由贸易区，各国相互承诺削减关税和放宽投资限制；进入20世纪90年代以后，东盟成员国之间实行了更加开放的贸易和投资政策，已使区域内贸易额在其总贸易额中的比重由20世纪70年代初的15%上升至目前的30%左右，并将东盟自由贸易区建成的时间由原先的2008年提前至2003年。此外，东盟本身的范围由于经济贸易合作给参与国家带来的实际经济利益促动，也在不断扩大，目前成员国数量已达到10个。另外我们看到的是，东亚地区其他国家如中国、日本、韩国等近年来也积极介入有关东亚地区实现货币合作的多国对话。日本早在亚洲金融危机期间（1997年）就提出设立亚洲货币基金的构想；2000年5月，东盟加中、日、韩(10+3)财长清迈会议就建立双边货币互换机制和区域资本流动监控系统达成协议，迈出了亚洲货币金融合作的实质性一步。在新近召开的东盟10国与中日韩"10+3"会议中，各国也就争取“清迈方案”的具体落实达成共识，以逐步建立起东亚双边货币互换网络。作为该地区重要的发展中大国，中国应积极融入这一进程，这是人民币增强国际货币地位的战略首选。应该看到，基于发展中国家汇率选择的困境，当前人民币汇率制度应以保持现状为宜，在保持资本管制的前提下，逐步放松资本流动，特别是在区域内自由流动上。这既有利于保持人民币的币值稳定，奠定国际信任的基础，也有利于保持独立的货币政策，并在人民币区域化的过程中获取国际化的经验。针对东南亚国家在汇率体制选择和金融稳定的困境，适时推动地区货币合作体系的形成和发展，既是中国义不容辞的责任，也将是人民币国际化的起点。人民币区域国际化进程的顺利推进，将有利于增强整个东南亚地区抵御金融危机的能力，有利于维持区域内的均衡态势，避免出现货币霸权（如日元）主导下的地区货币金融秩序。
亚太经济福州12～15F8世界经济导刊陈志昂/赵志皓20032003固定汇率制曾被认为是亚洲金融危机的重要原因，危机后各国对本国的汇率制度进行了一些朝着灵活性方向的改革，但在实际运行中又重新恢复了钉住美元的制度安排。本文认为，这种“回归”是不对称的国际货币体系下，外在压力和内在矛盾的集中体现，是无奈的随机性选择。小国要走出汇率制度选择的困境，必须走汇率和货币合作之路。当前，保持人民币汇率的稳定是着眼于长远的明智之举，将为人民币在区域货币合作中的核心地位奠定基础。东南亚/汇率制度/金融危机/汇率合作机制陈志昂：杭州商学院金融学院副院长、教授；　　赵志皓：杭州商学院 作者：亚太经济福州12～15F8世界经济导刊陈志昂/赵志皓20032003固定汇率制曾被认为是亚洲金融危机的重要原因，危机后各国对本国的汇率制度进行了一些朝着灵活性方向的改革，但在实际运行中又重新恢复了钉住美元的制度安排。本文认为，这种“回归”是不对称的国际货币体系下，外在压力和内在矛盾的集中体现，是无奈的随机性选择。小国要走出汇率制度选择的困境，必须走汇率和货币合作之路。当前，保持人民币汇率的稳定是着眼于长远的明智之举，将为人民币在区域货币合作中的核心地位奠定基础。东南亚/汇率制度/金融危机/汇率合作机制

网载 2013-09-10 21:33:01

驗證：